風(fēng)投如何影響企業(yè)價值
2021-11-01 09:05:58
VC是一個“不完美的朋友”，可以為你打開更廣闊的社會資源網(wǎng)絡(luò)，把你帶到更高維度的競爭局面。同時也會給你帶來很多限制甚至障礙。 當(dāng)然，你可以選擇不在惠州投資。但是，對于一個初創(chuàng)企業(yè)來說，風(fēng)險投資的支持和幫助也能給你帶來更大的生存機(jī)會。 所以，一旦你決定在惠州投資，就意味著你將進(jìn)入一個復(fù)雜而微妙的動態(tài)博弈。 為什么這么說？因為企業(yè)處于不同的發(fā)展階段，你的生死線會不斷變化，風(fēng)險投資對你的介入和影響會越來越深刻，涉及的相關(guān)方也會越來越多元化。 你需要清楚地知道你在哪里，風(fēng)險投資在哪里。什么時候需要進(jìn)攻，防守，強(qiáng)硬，妥協(xié)？你必須不斷調(diào)整你和風(fēng)投的關(guān)系，你的匹配方式和惠州模式，這樣你才能發(fā)揮風(fēng)投的作用，避免踩坑。 這不僅決定了企業(yè)的價值能否最大化，還關(guān)系到你的生死。 對手、策略和時機(jī)是讓你崩潰的三個基本要素。如何和風(fēng)投玩這個動態(tài)游戲？ 在對手的動態(tài)博弈中，首先要做的就是了解自己和自己，充分了解對手，選擇合適的球員。 有了風(fēng)險投資惠州，邏輯是一樣的。 風(fēng)險投資有完全不同的類型。你是否找到合適的風(fēng)投直接決定了你在這場游戲中有多少機(jī)會。 關(guān)于找風(fēng)投的問題，你要做的第一步是找本土風(fēng)投還是海外風(fēng)投。你知道，他們之間有很大的差異。 國內(nèi)創(chuàng)投圈流行一個很有意思的小故事:一個外國風(fēng)險投資家，也就是普通合伙人(GP)，叫我們在中國的一些有限合伙人，也就是有限合伙人(LP)，來開會，向他們募集資金。 外國GP說，如果我成立基金，你們LPs不能干涉我的管理，也不能問我每天投資的項目。我每年只發(fā)布一份報告給你，讓你了解我目前的運營情況。 聽了這句話，坐在最下面的中國LP已經(jīng)走到一半了。 然后國外GP繼續(xù)說，如果你投資我的基金，鎖定期是10年，也就是說10年后你才能獲得回報。 聽了這句話，剩下一半的中國LPs也跑了。 為什么這些中國LPs快用完了？因為這個外國風(fēng)險投資家提出的游戲規(guī)則，在我們國內(nèi)的環(huán)境下基本是無法接受的。 這個故事揭示了一個道理——我國本土風(fēng)險投資與海外風(fēng)險投資在各個方面都存在巨大差異。 第一個區(qū)別是國內(nèi)投資者的投資時間相對較短。他們不愿意投資自己無法深度參與的項目，喜歡賺快錢，不愿意等待更長時間才能獲得回報。 以國際通行做法為例，在美國，風(fēng)險投資基金從成立到清算的期限一般為“10+2”，即有10年的投資期限，必要時最長可延長至12年。 在中國，一個VC的基金存續(xù)期基本上是“5+2”，也就是說它有5年的時間進(jìn)行投資，最長可以延長到7年。 通過對比可以看出，我們國內(nèi)VC的持續(xù)時間比國際VC短很多。 而且，國內(nèi)VC的存續(xù)期也隨著二級市場估值的變化而變化。 2021年二級市場非?；馃?，大家都比較樂觀的時候，我看到很多國內(nèi)風(fēng)投的存續(xù)期可能會縮短到只有“1+2”。 “1+2”代表什么？意味著VC剛投資一年，需要考慮退出。 那么問題來了，為什么中美VC的時長差別這么大？這背后的原因是中美有限合伙人即LP的構(gòu)成不同。 美國基金的LP主要來自保險基金和退休基金。 保險基金和退休基金的一個重要特點就是投資周期很長，其邏輯是靠代際交替生存，也就是我們這一代支持上一代，下一代支持我們這一代，所以他們可以給VC提供這種所謂的“長錢”。 美國LP的另一個主要類別是大學(xué)捐贈基金。 要知道，美國最好的大學(xué)都是私立大學(xué)，私立大學(xué)最重要的經(jīng)濟(jì)收入，除了學(xué)費，就是捐款。 在一些大學(xué)里，近四分之一的捐款被投入到基金中，用于風(fēng)險投資。 比如耶魯大學(xué)這樣的基金會，1985年開始做風(fēng)投。近30年來，其年均投資收益率超過14%，比巴菲特更有實力，投資周期很長，一般在10年以上。 因此，美國LP中只有10%是個人投資者，90%是長期機(jī)構(gòu)投資者。 相比之下，我們的情況就大不相同了。 中國超過50%的LPs是個人投資者。想象一下，你讓一個個人投資者投資3000萬或5000萬元的基金，然后把它鎖定10年甚至12年。這非常困難，導(dǎo)致國內(nèi)風(fēng)投持續(xù)時間相對較短。 所以，相對來說，國內(nèi)風(fēng)投傾向于投資后期項目，也就是相對成熟的項目；外國風(fēng)投因為“10+2”的期限，可以投資非常早期的項目，讓你不斷探索嘗試，不斷犯錯。 因此，如果你是一個初創(chuàng)企業(yè)，你應(yīng)該充分衡量你的項目成熟度。如果你的項目很早，那么國內(nèi)風(fēng)投可能不愿意投你的票。我建議你關(guān)注國外風(fēng)險投資。 本土風(fēng)投和外資風(fēng)投的第二個重要區(qū)別是本土有限合伙人會積極參與公司的管理。 在美國，LP和GP的分工非常明確。有句話說“付出者不工作，工作者不付出”。換句話說，LP買單，他不能干涉基金的運作。GP在工作，所以最多只能投資1%，剩下的錢來自LP。 但是在中國，就不一樣了。我們有很多LPs是個人投資者，他們會積極介入GP運營。 LP是投資方，他們不僅掌握財務(wù)大權(quán)，還介入項目篩選、投資甚至投后管理。 另一方面，我們的GP不僅要選項目看項目，還要應(yīng)對LP的介入，這是國內(nèi)風(fēng)險投資非常特殊的地方——LP的GP。 比如國內(nèi)很多LPs會要求加入基金的投資決策委員會，有的LPs甚至要求一票否決權(quán)，這在美國是不允許的。 我舉個例子。比如南山第一家民營PE機(jī)構(gòu)東海創(chuàng)投，當(dāng)年成立公司時就成立了最高決策委員會，叫聯(lián)合委員會。這個聯(lián)合委員會的主席是一名自由職業(yè)者。 這個基金剛成立的時候，還挺漂亮的。然而，僅僅一年后，東海創(chuàng)投退出了創(chuàng)投行業(yè)。為什么呢？就是因為LP對基金運作干涉太多，總懷疑GP提供的項目不夠有說服力，吸引力不夠。GP也認(rèn)為LP帶來的干擾太大，所以一拍兩散后基金很快消失。 本土風(fēng)投和外資風(fēng)投的第三個重要區(qū)別是投資偏好不同。 美國風(fēng)投更喜歡投資于擁有硬核技術(shù)的行業(yè)，比如信息技術(shù)、大健康和醫(yī)療保健。他們更注重基礎(chǔ)研究和技術(shù)創(chuàng)新。 相對來說，我國的風(fēng)投更喜歡投那種產(chǎn)品的票，說得好聽點，叫“消費升級”，其實就是一個吃喝玩樂的行業(yè)。 這是有數(shù)據(jù)支持的。2021年1月至2021年6月，我國投資最多的行業(yè)是服務(wù)業(yè)，有2700多例。 什么樣的服務(wù)業(yè)？其實是一個創(chuàng)業(yè)項目，像外賣、美甲、給寵物梳毛、美容；排在后面的是文化、娛樂、傳媒產(chǎn)業(yè)，還有近2000個創(chuàng)業(yè)項目。 從數(shù)據(jù)可以看出，本土風(fēng)投的投資偏好是什么？ 這意味著，作為一個企業(yè)的創(chuàng)始人，你必須正確判斷你的產(chǎn)品類別和行業(yè)性質(zhì)。 你要知道你準(zhǔn)備打的戰(zhàn)場是更硬核的尖端技術(shù)創(chuàng)新，還是相對軟的商業(yè)模式創(chuàng)新。這也決定了你選擇風(fēng)投的路徑。 找到合適的風(fēng)險投資至少意味著你有一個好的起點，這個游戲可以繼續(xù)玩下去。 當(dāng)你了解了VC的特點，決定是找本地VC還是找國外VC的時候，你終于拿到了一份VC條款單，你會發(fā)現(xiàn)這份投資意向書里面有很多條款。那么，怎么才能和VC談判呢？這與動態(tài)博弈的第二個主要因素——策略有關(guān)。 在與風(fēng)投的惠州過程中，策略包括兩部分，一是你在簽訂框架協(xié)議時的談判策略，二是你的管理策略。也就是說，簽完協(xié)議后，你和風(fēng)投就開始“直播”了。你們是如何一起應(yīng)對和處理各種管理問題的？我前面說過，在這個框架協(xié)議中，最重要的是兩個權(quán)利，一個是財權(quán)，一個是行政權(quán)。 一般來說，框架協(xié)議中的許多條款都是標(biāo)準(zhǔn)條款。比如VC一般要求優(yōu)先股股東的權(quán)利。也就是說，它可能不負(fù)責(zé)你企業(yè)的日常經(jīng)營，但遇到重大決策時，它必須有話語權(quán)。 另外，風(fēng)投通常分階段注資。比如一個項目需要1000萬，一開始絕對不會給你1000萬。先給你100萬，這叫A輪投資，給你定個階段性目標(biāo)。你實現(xiàn)后，它會給你第二輪和第三輪的后續(xù)投資。 此外，風(fēng)投將在協(xié)議中設(shè)定“反稀釋條款”。當(dāng)你吸收下一輪投資時，投資者有優(yōu)先權(quán)保證他的股票不會被稀釋。 這樣的條款其實是風(fēng)投對自己的保護(hù)。 這些術(shù)語基本上都是標(biāo)準(zhǔn)術(shù)語。作為一名企業(yè)家，在這些條款上幾乎沒有談判。 但是我想提醒大家，有兩個非常重要的條款，大家一定要慎重，和律師商量，盡量不要簽，因為這兩個條款其實是創(chuàng)業(yè)者在創(chuàng)業(yè)過程中很大的陷阱。如果你不小心摔倒了，你以前所有的努力都將付諸東流。 你應(yīng)該非常小心的第一個條款是什么？我們稱之為銷售權(quán)。 你要特別注意這個賣身權(quán)，尤其是你在國外和一個VC簽合同的時候，經(jīng)常會不小心簽下這個賣身權(quán)。 銷售權(quán)是什么意思？上面說，當(dāng)你的風(fēng)投決定賣掉你的生意，即使你不同意，他也有權(quán)利賣掉你的生意。 我舉一個經(jīng)典的例子。 2006年，美國一家名為FilmLoop的公司推出了一個互聯(lián)網(wǎng)平臺，各方反響都很好。許多人對FilmLoop的未來持樂觀態(tài)度。那一年，它獲得了風(fēng)險投資公司ComVentures的大筆投資。 但在2006年11月，其有限合伙人ComVentures的LP突然要求FilmLoop在年底前清理其非營利項目。 要知道，在這個時候，雖然filloop前景不錯，但還沒有盈利，相當(dāng)于ComVentures強(qiáng)迫filloop賣自己，要求它在年底前找到買家。 已經(jīng)是11月了，但其實留給FilmLoop的時間很短，在美國，11月基本進(jìn)入假期，大家都不努力。 所以毫無疑問，F(xiàn)ilmLoop最終還是沒能找到買家。 此時由于ComVentures有出售權(quán)，決定將filloop出售給其投資的另一家公司，價格非常低，只比當(dāng)時filloop在銀行的300萬美元存款多一點。 回顧過去，F(xiàn)ilmLoop的創(chuàng)始人昨天有了企業(yè)、團(tuán)隊和平臺。結(jié)果VC一夜之間就把他賣了，他還是無法和VC爭辯，因為VC有賣的權(quán)利。就協(xié)議而言，沒有錯。 FilmLoop的創(chuàng)始人未來將繼續(xù)創(chuàng)業(yè)，他也將保證自己在風(fēng)險投資市場的良好聲譽(yù)。最后，他只能咬碎牙齒，吞下苦果。 從這個案例中，可以看出，賣權(quán)，如果可以不簽，盡量不簽。 第二個需要注意的條款是對賭協(xié)議，在國外被稱為股份回購協(xié)議。 什么是賭博協(xié)議？意思是當(dāng)創(chuàng)業(yè)者和VC談不到公司估值的時候，比如我給我公司的估值是1億，但是VC給我公司的估值只有5000萬，這就大不相同了。 既然估價問題不能好好討論，我們來賭一把，好嗎？如何下注？然后我們會對企業(yè)的業(yè)績或者企業(yè)某個階段的發(fā)展目標(biāo)做出約定。如果我實現(xiàn)了這個約定的目標(biāo)，VC會繼續(xù)投資我。如果我沒有意識到，那我就回購你的股份。 這就相當(dāng)于VC給自己安排了一個退路和一個退出機(jī)制。 至于賭博協(xié)議，我們會看到一些成功的案例。比如蒙牛和摩根士丹利簽訂的賭博協(xié)議就非常成功。 當(dāng)時蒙牛承諾2003年到2006年的復(fù)合年增長率不低于50%，最后還是做到了。 與此同時，借助摩根士丹利的資金，蒙牛也迅速占領(lǐng)市場，實現(xiàn)了企業(yè)和風(fēng)險投資雙方共贏，這是一個很好的案例。 但我們會發(fā)現(xiàn)，絕大多數(shù)賭博協(xié)議最終都失敗了。為什么呢？因為這些賭博協(xié)議不是關(guān)于業(yè)績的，所以賭業(yè)績相對容易，對吧？每個人都努力工作，爭先恐后。總有你能控制的事情。 那些賭博失敗的案子有什么賭注？賭博是上市，這是最致命的。 在中國，我們的上市制度采用的是審批制，也就是說你能不能上市是監(jiān)管部門決定的，企業(yè)自己不能決定。所以很多賭上市的案例最后都失敗了。 關(guān)于上市制度，我會在后面的課程中給大家詳細(xì)介紹。 俏江南的案例很有代表性。 相信大家都聽過俏江南這個名字，自2000年成立以來一路擴(kuò)張，2008年以來發(fā)展非常好。 之后，CDH向俏江南投資2億元，占股10%。這筆投資進(jìn)入后，俏江南的估值達(dá)到了20億元，可以說形勢大好。 CDH引進(jìn)時，俏江南與它簽訂了賭博協(xié)議。賭博是怎么回事？打賭公司會在2012年前上市。如果它不能上市，喬江南將不得不把錢還給CDH，并給它一些相應(yīng)的回報或補(bǔ)償。 后來你應(yīng)該聽說了，喬江南想沖擊a股，但是失敗了，然后搬到香港，想沖擊h股在香港上市，但是失敗了。 之后，這個賭博協(xié)議被觸發(fā)，俏江南不得不回購CDH的股份，但是當(dāng)時沒有那么多錢，于是引入了歐洲一個叫CVC的老牌PE機(jī)構(gòu)收購俏江南的股份，最后60%或者70%的股份被CVC拿走。 所以，你看，俏江南賭博失敗，它的創(chuàng)始人張?zhí)m，最后只有幾股。她失去了對公司的控制，讓俏江南成為百年老店的夙愿落空。 另一個典型的賭輸案例是影視公司Pony Pentium，當(dāng)年做得不錯。像《大復(fù)興的開始》、《武林外傳》這樣的電影都是當(dāng)年投資的。 小馬奔騰與建行文化產(chǎn)業(yè)基金簽訂了對賭協(xié)議，對賭也上市了。 結(jié)果，2021年初，小馬奔騰創(chuàng)始人李明突然去世，上市目標(biāo)未能實現(xiàn)。最終，這一賭博協(xié)議被觸發(fā)，導(dǎo)致李明的遺孀個人背負(fù)上億元債務(wù)。 通過這兩個例子可以看出，賭博協(xié)議也是一個非常危險的協(xié)議。不簽就盡量不簽。這是你在與風(fēng)投談判和簽署條款清單時應(yīng)該關(guān)注的問題。 但是話說回來，作為一個企業(yè)家，你接觸風(fēng)投是為了獲得融資。你簽不簽這些條款，取決于你的議價能力，也就是你強(qiáng)還是VC強(qiáng)。 如果真的想拿到錢，VC更強(qiáng)，那就只能簽合同了。 好了，談判策略到此結(jié)束?，F(xiàn)在，這個動態(tài)游戲?qū)⒆呦蛞粋€更真實的部分，那就是如何與VC一起“生活”。 誰會對大大小小的想法做出決定？公司各方面的決策，聽誰的？這直接關(guān)系到一個企業(yè)的價值變大還是變小。 當(dāng)你拿到VC的錢，你就會開始和VC并肩作戰(zhàn)，中間會有很多意見分歧。我相信磨合的過程會從兩三年到五六年。那么，你應(yīng)該如何應(yīng)對VC呢？我覺得大原則是這樣的:對于那些相對“軟”的決策，比如企業(yè)未來的發(fā)展戰(zhàn)略、競爭戰(zhàn)略、營銷戰(zhàn)略，我覺得你應(yīng)該多聽取VC的建議。 因為VC畢竟是這個市場的“重復(fù)市場玩家”，也就是說它支持和投資過很多企業(yè)，經(jīng)驗也比較豐富，所以VC對這些軟策略的意見和看法是值得一聽的。 但是，對于一些硬核部分，你要聽自己的。 因為VC投資的目的是為了自身利益最大化，有時候在廣州注冊的融資租賃公司對你的產(chǎn)品、商業(yè)模式、用戶和市場可能沒有你了解的多。在這些方面，你應(yīng)該更加堅持自己的觀點。 我舉個例子。 老一輩的網(wǎng)民應(yīng)該聽說過8848，它是當(dāng)時國內(nèi)B2C網(wǎng)站的開創(chuàng)者，基本壟斷了B2C 50%以上的業(yè)務(wù)。 后來，它從風(fēng)投那里拿到了錢。然而，在8848未來的發(fā)展道路和產(chǎn)品設(shè)計上，創(chuàng)始人和風(fēng)投之間存在較大分歧，雙方各執(zhí)一詞。最后8848被拆分，一方繼續(xù)做B2C業(yè)務(wù)，另一方開始新的8848，開始B2B業(yè)務(wù)。 后來這兩項業(yè)務(wù)實際上并沒有做，8848錯過了在納斯達(dá)克上市的好機(jī)會。 848的案例非常令人遺憾，相信這個案例可以給你很多啟發(fā)——企業(yè)家應(yīng)該堅持自己對企業(yè)發(fā)展方向的判斷，對你的產(chǎn)品、技術(shù)、市場的理解。 大家已經(jīng)知道，VC投資企業(yè)的根本目的是成功退出，讓企業(yè)上市，或者高價出售，通過并購實現(xiàn)財務(wù)回報最大化，其中上市是最主流的方式。 但是你知道嗎，上市是非常重要的，它對企業(yè)的價值能否最大化，對企業(yè)能給其投資者帶來多大的回報有很大的影響。 因此，在這個動態(tài)游戲中，時機(jī)非常重要。 那么，企業(yè)應(yīng)該選擇什么時候上市呢？對于很多企業(yè)來說，是不是因為你發(fā)展很快，成長勢頭很好，就可以馬上上市，獨立與走向市場的巨頭競爭？其實有一個很大的問號，這也是你玩風(fēng)投非常關(guān)鍵的一個環(huán)節(jié)。 客觀地說，風(fēng)投在選擇時機(jī)方面當(dāng)然更有經(jīng)驗。但是，我上次跟你說過，VC的存續(xù)期是有限的，所以說到最后一兩年，VC面臨著很大的退出壓力，所以很有可能VC會為了給自己套現(xiàn)而急于讓你上市，為你選擇一個不完美的時機(jī)。這個時候，你們之間就會出現(xiàn)非常尖銳的利益沖突。 但是作為一個企業(yè)家，你必須下定決心。 這方面也有很多慘痛的教訓(xùn)。比如亞信是中國互聯(lián)網(wǎng)市場的開創(chuàng)者，亞信也是第一個獲得風(fēng)險投資的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。當(dāng)時華平是其最大的投資方。 華平投資后，亞信當(dāng)然發(fā)展很快，前景非常好。 然而，在是否上市的問題上，企業(yè)家和風(fēng)投發(fā)生了沖突——亞信的兩位聯(lián)合創(chuàng)始人當(dāng)時并不認(rèn)為亞信適合上市，他們應(yīng)該再等一會兒，時機(jī)才到來，但華平的投資者強(qiáng)烈敦促他們說，如果你不再次上市，互聯(lián)網(wǎng)的窗口就會過去。 后來，亞信真的上市了，短期內(nèi)，它在股市上也有非常華麗的表現(xiàn)。 但是，僅僅因為是上市，就要保證每個季度都有漂亮的報表，所以以百米的速度沖刺，做什么應(yīng)該是馬拉松，最后的結(jié)果是什么？由此，亞信進(jìn)入了一個股價決定策略而非策略決定股價的怪圈。 2001年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂后，亞信市值暴跌，業(yè)務(wù)大幅萎縮。最后變成了非常平庸的企業(yè)，被搜狐、新浪、網(wǎng)易甩在后面，包括當(dāng)年的“小兄弟”盛大。 通過亞信的故事，你可以看到，無論你之前的創(chuàng)業(yè)奮斗史有多輝煌，一旦你選擇了錯誤的上市時間，就很容易放棄之前所有的成就。 所以在“時機(jī)”的問題上，一定要堅持自己的信念，不要輕易被風(fēng)險投資控制。
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